新兴市场行情能否扩散？花旗下半年策略核心解析

今年新兴市场：少数人的盛宴 年初至今，MSCI新兴市场指数涨幅约20%，创下历史级开年表现。但这一涨势高度集中——韩国与中国台湾几乎贡献了全部涨幅。花旗研究指出，当前新兴市场国家间回报的离散度已达过去25年最高水平，这种极端集中，在历史上极为罕见。 扩散，是下半年唯一核心命题 真正意义上的行情扩散，需同时满足两个条件：一是周期性复苏证据显现，宏观数据改善与盈利上调需覆盖更广板块和地区；二是科技与AI领涨动能阶段性放缓，为其他板块腾出相对表现空间。目前，二者均仅“部分满足”。 宏观上，经济数据变化指数自5月起温和上行，经济意外指数持续为正，但改善力度明显弱于发达市场。伊朗冲突带来的滞胀扰动，尤其压制了东盟等能源进口国的增长预期。布伦特原油三季度均价预计75美元/桶，明年一季度有望回落至65美元/桶——若兑现，将显著利好韩国、中国台湾及印度股市。 盈利层面问题更突出：MSCI新兴市场2026年预期EPS增速较2月底上调28个百分点，达+63%，但其中约85%来自IT板块。全市场仅42%的行业出现净盈利上调，明确向好的仅有科技与金融。相较之下，日本与欧洲的盈利修正已呈现更广泛扩散态势。 配置调整：战术性再平衡 基于上述判断，花旗对三大市场作出关键调整： 韩国由超配下调至中性。自2025年7月起持有超配，但近期KOSPI隐含波动率远超全球同类市场。压力来自三方面：AI资本开支可持续性存疑、数据中心建设遭遇地方阻力、开源模式对前沿AI实验室构成潜在威胁。叠加散户大量涌入及杠杆工具使用，波动被显著放大。尽管基本面模型仍强劲，但交易环境风险上升，故作战术性下调。 中国由中性上调至超配。此前谨慎主因EPS动能偏弱，此次转向逻辑在于其具备“扩散首选”特质：整体仓位极轻、油价下行利好、全球增长边际改善，叠加估值仍具吸引力——恒生指数当前交易于9.4倍2026年预期PE、1.1倍PB，均低于历史均值（10.3倍PE、1.2倍PB）。中国央行降息预期增强、财政发力节奏加快，亦构成边际支撑。目标价设定为：恒生指数2026年底29600点、2027年中30500点；沪深300对应为5600点与5700点；MSCI中国为92美元与97美元。 墨西哥由低配上调至中性。该市场今年持续跑输，受USMCA重谈不确定性及政策收紧预期拖累。但同样符合“扩散候选”特征：仓位最轻、宏观敏感度高、结构性韧性较强。IPC指数目标价定为2026年底70000点、2027年中73000点。 AI主题：不退潮，只换节奏 花旗明确维持对科技与AI的结构性看多立场，短期波动不影响长期配置逻辑。支撑理由有三：其一，亚洲内存厂商2026–2027年自由现金流将大幅攀升，与美国云厂商FCF趋近于零形成鲜明对比，表明全球科技利润池仍在扩张；其二，内存短缺信号将在2027年进一步强化，定制化趋势叠加AI token用量增长，有望延续上行周期；其三，新兴市场科技板块基本面依然扎实——IT板块EPS增速显著高于全球均值，盈利上调持续，估值相对更具性价比。 对冲建议方面，沙特阿拉伯、印度和墨西哥与彭博AI指数相关性较低，可作为有效分散工具。 目标与框架：稳中求进，静待拐点 花旗维持MSCI新兴市场指数2026年底目标价1870点（较当前约12%空间），首次引入2027年中目标价2050点（约20%空间）。该预测基于保守EPS增速假设（40–45%，低于市场一致预期）及估值小幅收缩。 在本地策略师视角下，韩国与中国的年底目标价均隐含约40%上行空间，为EM内部最乐观标的。但全球配置层面，花旗仍维持新兴市场“中性”评级（相对全球），主因AI波动风险未消、地缘政治复杂性上升、美联储路径不明及厄尔尼诺潜在影响。重回超配的前提，是更广泛市场的EPS出现实质性、可持续的拐点。 量化维度显示，新兴市场当前在全球各区域中估值最便宜，“世界雷达”综合排名居首。但资金面承压：全球及美国基金持续吸金，EM基金（除中国外）流入几近停滞；中国基金虽年初以赎回为主，但近几周已现小额回流迹象。韩国二季度外资净流出达970亿美元；亚洲信息技术板块拥挤度升至60%，为当前最拥挤板块。 结语：盛宴之后，谁来接棒？ 这场由AI驱动的局部狂欢，正站在扩散临界点。不是所有市场都能复制韩台奇迹，但那些仓位轻、估值低、宏观边际改善、且尚未被资金充分定价的市场，正在悄然积蓄力量。真正的下半场，不在继续加码领涨者，而在识别下一个“被遗忘的角落”。