渠道胜过资产类别：加密行业与华尔街的双向创收

作者：Prathik Desai；来源：TokenDispatch；编译：Shaw，币行吧财经

引言

近期，我撰文探讨了投机行为在金融业演进过程中扮演的角色。撰写文章时，我也在思索加密行业自身的发展历程。

落到现实里，我的大部分亲友依旧无法理解我的工作。他们认为我在推销代币，或是撰文怂恿别人把毕生积蓄投入空气币。他们抱有这样的想法令人无奈，但我并不责怪他们。加密行业兴起之初承载着宏大愿景，理念却十分激进，行业宣传方式本身也存在诸多问题。

许多人曾寄望加密资产成为逃离现有弊病丛生金融体系的出路。就连中本聪设计比特币时，也将其构想为一套平行的点对点电子现金系统：去中心化、无需许可，绕开银行与各类第三方机构实现资金流转。

矛盾就此产生。过去 18 年间，加密行业潮起潮落，大批从业者以去中心化、无需许可作为核心信条搭建行业生态。我并不反对这些理念，但单凭价值理念无法孕育出成熟可持续的商业。症结在于：建设者们指望这套小众理念推动大规模普及，把设想与概念转化为能够盈利的成熟生意。不受大众认同的理念，很难推动民众接纳一款颠覆性产品；倘若这款产品还可能毫无征兆地让人一夜亏光毕生积蓄，普及就更加无从谈起。

任何小众产品想要走向大众，都需要一个大众熟知的载体来推广。而加密行业寻找到的推广载体，恰恰是爱好者们原本想要颠覆的对象——传统金融业。

在这篇文章中，我将剖析加密行业与传统金融（TradFi）如何依托彼此的竞争壁垒共生，搭建起一套成熟商业模式。对于加密爱好者当初赖以憧憬行业的激进核心理念，这些商业模式早已毫不在意。

引导大众接纳加密资产

能够让华尔街、普通父母、身边朋友，以及连私钥是什么都不懂的普通人看懂加密资产的，恰恰是他们早已在其他投资中使用的各类金融工具。

比特币、以太坊作为加密资产已分别诞生 18 年和 11 年。但只有当传统金融业把二者封装进交易所交易基金（ETF）之后，它们才收获了更广泛的持有者群体。这类大众熟知的传统金融产品已经存在近四十年，并且通过大众普遍信赖的券商渠道发售，贝莱德、灰度、富达皆是典型代表。

买入比特币现货 ETF 的投资者，大多是看好比特币作为具备成长潜力的新兴资产类别。很少有人是出于认同 “无需许可货币” 理念，或是想要挑战中心化银行体系而参与投资。ETF 这层载体，让投资者可以在同一个证券账户内配置比特币，账户中同时管理指数基金与其他各类投资。资产托管问题也由载体一并解决，底层比特币交由富达、Coinbase 这类头部机构保管。

这份熟悉感，正是比特币所需要的营销突破口。一旦有可信机构搭建好渠道，底层标的究竟是不是加密资产，反而不再重要。

全球最大资管机构贝莱德，在 2026 年一季度依托旗下加密 ETF 实现年化管理费收入超 1.6 亿美元。去年 10 月，贝莱德比特币现货 ETF 年化管理费收入达到 2.445 亿美元，一举成为公司盈利最高的基金产品，超过一只持续收取管理费长达 25 年的标普 500 指数跟踪基金。

传统金融很快意识到：只要借用加密资产标的，并封装进 ETF 这类大众早已熟悉的现有金融工具，旗下忠实客户并不会在意底层究竟属于哪一类资产。即便不少投资者几乎不理解比特币的运作原理与价值来源，依然乐于买入相关产品。

贝莱德发现自身存量客户群体存在配置这类新兴资产的需求后，公司首席执行官不得不修正过往观点。拉里・芬克曾在 2017 年直言比特币是 “洗钱指数”，而在态度转变后，贝莱德推出加密基金，基金成立不到两年，年化经常性收入（ARR）便突破 1 亿美元。

传统金融机构不再仅仅赚取单纯的价格敞口收益。摩根士丹利 7 月上线 Solana 信托 ETF，除收取 0.14% 管理费之外，还将底层 Solana 代币进行质押获取收益，并把约 95% 的质押收益直接分配给基金持有人。

传统金融依靠加密衍生品与各类产品盈利，而这条双向通道同样成立。

加密底层基础设施，TradFi渠道分销

7 月 1 日，Robinhood 正式推出自有区块链，平台超过 3000 万名入金用户，可以借助绝大多数人从未听说过的区块链基础设施，投资代币化美股。

Robinhood Chain 上线仅 8 天，就在加密领域最大去中心化交易所 Uniswap 上达成 5 亿美元日交易量，较前一日暴涨 10 倍，一跃成为 Uniswap 上流量第二大网络，仅次于以太坊主网。上线十天内，累计兑换交易量突破 60 亿美元。

自 7 月 1 日上线至 8 月 3 日，Uniswap 累计手续费收入 6100 万美元，其中 Robinhood Chain 贡献超 3600 万美元，占该协议同期手续费总收入约 60%；以太坊主网与 Base 链各自产生 800 万美元手续费。

自 Robinhood Chain 上线以来，Robinhood 已成为 Uniswap 手续费收入的最大单一来源，贡献规模达到以太坊、Base 等加密老牌公链的四倍以上。

Robinhood 依托十余年间通过交易应用、品牌影响力以及零售客户资源积累形成的强大渠道分销能力抢占优势。尽管 Uniswap 负责提供交易基础设施，但真正促成交易活跃度的是 Robinhood Chain。该链早期交易量主要来自 Meme 币，也正是 Robinhood 平台长期吸引的零售投机资金偏好的品类。

Uniswap 将协议产生的手续费用于回购并销毁原生代币 UNI，同时将一部分收益返还给代币持有者。

过去 30 天，Uniswap 累计回购销毁超 136 万枚 UNI。其中，Robinhood Chain 产生的手续费支撑了 51 万枚 UNI 的回购销毁。自 7 月 27 日以来的所有 UNI 销毁量当中，Robinhood Chain 贡献占比超过 50%。

颇具讽刺意味的是，2026 年第二季度，Robinhood自身加密货币交易收入同比下滑 38%，降至 1 亿美元 —— 仅占其交易总收入的 13%，而两年前这一比例高达 53%。尽管Robinhood从平台用户加密交易中赚取的手续费持续萎缩，但其推出的公链却在为一家去中心化加密交易所创造丰厚收益。

与此同时，还有一个加密协议当前大部分收入源自原油与股票衍生品业务。

Hyperliquid 的永续期货市场最初仅上线各类加密资产品种，交易者可以加杠杆押注比特币与以太坊价格走势。但自 2025 年 10 月依托 HIP-3 提案推出部署者运营市场机制后，非加密资产永续合约交易规模持续攀升。交易者陆续上线各类和加密无关资产的永续合约：原油、黄金、白银等大宗商品，标普 500、纳斯达克等股指，外汇品种，以及英伟达、特斯拉等个股。

2025 年第四季度，现实世界资产（RWA）交易量仅占 Hyperliquid 总交易量的 1.8%；到 2026 年第二季度，该占比升至 32.2%。进入 7 月，非加密资产交易占 Hyperliquid 全部交易量比重突破 52%。

无论交易比特币永续合约还是原油永续合约，Hyperliquid 收取统一费率。平台综合交易分成比例为 3.3 个基点，即交易量的 0.033%。所有交易手续费收入，都会通过扶持基金用于回购并销毁平台原生代币 HYPE。

尽管根据 HIP-3 规则，Hyperliquid 需要分出一半手续费，但协议层面并不介意。原因在于，部署者运营市场如今已经成为 Hyperliquid 收入的主要来源。

简言之，加密底层结算通道已经不再在意收入来源于哪类资产。Hyperliquid 并不关心交易者交易传统资产还是加密资产，也不在乎市场涨跌；只要产生交易，平台收入就会持续增长。

金融科技的演变

收入来源与底层资产类别脱钩，这一现象并非加密与传统金融独有，在金融市场发展各个关键阶段反复上演。

网飞最初以邮寄 DVD 租赁业务起家，服务小众影迷群体。这些用户愿意等待邮寄光盘，观看线下门店无法提供的影片。当网飞积累起用户关系、付费习惯，并掌握用户观影数据后，依托同一套基础设施上线流媒体服务，面向更庞大的受众拓宽收入来源。此后又凭借搭建完成的渠道壁垒，着手自制独家内容。

Hyperliquid 走过的道路如出一辙。

加密永续期货最初吸引的只是一小群受周期影响的杠杆交易者。当平台向这部分群体验证自身产品价值之后，复用同一套基础设施与操作界面，推出周期性弱于加密资产的永续合约品类，随后陆续上线原油、黄金、外汇以及 Pre-IPO 股票品种。

Robinhood也采用了相同策略：以零佣金股票交易作为切入点，搭建起庞大的分销渠道。如今手握 3000 万名入金用户，平台可以向同一批受众销售期权、预测市场合约、代币化股票并从中盈利。即便加密货币交易收入下滑，平台依旧能够依靠代币化股票、事件合约持续创收。

如今，加密机构与传统金融机构都逐渐认清核心命题：价值究竟沉淀在哪里？答案是一条久经市场验证、构筑成功商业的护城河：渠道分销能力。

只要拥有强大的分销渠道，无论是加密赛道还是传统行业企业，都能够向忠实用户交叉销售邻近品类产品，标的不拘泥于传统资产或是加密资产。在这一趋势下，区块链基础设施确实提供了成本更低、结算更快的资金与资产流转通道。采用该技术的企业长期有望降低运营与流转成本，并将部分红利让渡给用户，形成更强竞争优势。

加密与传统金融走向融合的这条路径，虽然并非加密原生爱好者所期待的图景，但却是盈利能力最强的路线，同时契合历史演进规律。资产流转效率，向来是所有金融创新最核心的驱动力。相比各类理念信条，它更加重要，并且永远如此。