Hyperliquid Q2报告要点速览

来源：Hyperliquid Q2报告；编译：币行吧财经Claw

财务亮点

Hyperliquid 概览，五个季度趋势

持有者收入环比下降4.7%，而几乎每项运营指标均环比上升：这一背离源于“增长模式”定价。

二季度整体背景

HYPE连续第二个季度与加密资产类别脱钩。比特币在2Q26下跌14.1%，连续第三个季度收跌，自2025年10月高点以来大致腰斩。HYPE同期回报率为+79.2%，并于6月16日创下76.90美元的历史新高，季度超额收益达93.3个百分点，此前1Q26已录得66.9个百分点。连续两个季度如此大幅度的超额收益很难归因于贝塔或仓位因素。我们认为，市场已开始将Hyperliquid视为一个产生现金流的协议而非高贝塔加密敞口，本季度的基本面支撑了这一判断。

收入在4月触底，并在季末以11月以来最强的月度运行率收官。协议收入为1.6937亿美元，环比下降6.6%，但走势比数字本身更重要。4月是现代费率机制下最弱的月份；6月较4月低谷高出52%，年化约8.4亿美元。复苏由交易量驱动，原生费率保持稳定，累计持有者收入在季末突破10亿美元，距可追踪的费用到回购记录开始已有十九个月。

本季度的决定性决策是USDC重新校准。Hyperliquid于5月14日停止其原生稳定币USDH，并指定由Coinbase部署的USDC作为对齐报价资产，验证者于6月12日批准了AQAv2（19/26验证者，占质押权的69.1%）。平台USDC上约90%的成本调整后储备收益将每30天累积至援助基金，首次累积从8月26日开始，首次支付于10月3日。HyperEVM上的稳定币流通量在本季度翻了两番，达到56.8亿美元。我们估计该安排在现行利率下年化价值约1.35至2亿美元，这是自构建者代码以来持有者经济中最大单项增量，代价是稳定币主权的放弃以及开创该模式的发行商的退出，同时每个以USDH报价的部署者都面临强制决策点。

HIP-3创下交易量纪录，同时其部署者层整合至单一运营商。部署者交易量环比增长59.6%至2130亿美元，约占配对交易量的三分之一，HIP-3未平仓合约季末环比增长47%。在总量之下是集中度的加剧。Trade[XYZ]的交易量份额从3月的85%升至6月的97%，7月实际已达100%。Ventuals和Felix在6月17日至19日USDH结算期间退出；Dreamcash于7月初停止运营；Kinetiq按同一时间表完成结算后选择迁移，并于7月1日上线首批USDC交易对。

HIP-4在主网上线并立即展现了其论点的两面。结果市场于5月2日在验证者策展的Phase 1规则下上线，产生了2.113亿美元的交易量，13,046名新交易者，峰值日交易量达1,210万美元，费率设计上几乎为零。

世界杯市场占据了追踪交易量的84%，常规BTC市场衰减至每日约10万美元，第三方分析统计约十个活跃市场，而中心化竞争对手上有数千个，该品类在6月Kalshi和Polymarket合计月交易量约45亿美元。Hyperliquid在该品类中拥有一个结构性优势——结果合约与永续和现货在同一账户中共同抵押——但这一优势尚未被发挥。

华尔街从两个方向到来。三只美国现货HYPE ETF在八周内相继推出（21Shares THYP，5月12日；Bitwise BHYP，5月15日；Grayscale HYPG，6月3日），截至季末累计净流入3.087亿美元。Hyperliquid Strategies报告财季净利润1.525亿美元，此后根据其仪表板，财库已增至2930万HYPE。既得利益者的回应是诉讼。CME和ICE于5月游说CFTC反对Hyperliquid；委员会反而在5月29日发布了关于永续合约的政策声明，并批准了Kalshi的BTCPERP——首个美国受监管的比特币永续合约；CME于6月18日起诉其自己的监管机构。美国准入壁垒仍是可寻址市场的硬约束，而这一壁垒现正由既得利益者在法庭上发起挑战。

供应纪律在价格上涨中持续。团队在本季度领取了2980万应得额度中的129万HYPE，领取率4.3%，连续第三个季度下降，即使代币价格翻倍：累计未领取的已解锁代币达6490万，按季末价格约43亿美元。援助基金以1.41亿美元回购了277万HYPE，基金会委托的质押权首次降至总质押量的一半以下，同时验证者集合扩展至27个。一个值得注意的反向趋势是：HyperEVM TVL下降14.8%，而稳定币流通量翻了两番。

262Q事件时间表

季度时间线

USDC重新校准、HIP-4上线和ETF产品线定义了本季度。