高盛深度研判：中国AI大模型的长期赢家正在浮现

历史性拐点：性能逼近、成本突围、数据飞轮加速

中国AI大模型正经历关键跃迁。开源与开放权重模型的智能水平已实质性逼近全球顶尖专有模型，而支撑这一突破的，并非算力堆砌，而是架构创新与工程极致——在高端芯片受限背景下，参数效率成为核心竞争力。企业端与全球中小开发者的大规模采用，正驱动真实场景数据持续回流，形成自我强化的迭代闭环。

以小博大：参数精炼，激活更少，效能更高

中国主流开源模型参数量集中在2000亿至1.6万亿区间，仅为国际头部模型的2%–10%。这一约束倒逼出MoE（混合专家）、稀疏注意力等关键技术落地：实际推理中仅3%–5%参数被动态激活，大幅压缩训练与服务成本。DeepSeek V4 Pro（1.6万亿）、智谱GLM5.2（7000亿）、MiniMax M3（4000亿）均在此范式下实现性能跃升。 编程能力的快速进化，源于高质量数据筛选与强化学习后训练的协同优化。6月底，DeepSeek发布DSpark推测解码框架，已在V4-Flash与V4 Pro线上服务中启用——不改动模型权重、不牺牲输出质量，单用户生成速度提升57%–85%。 更具标志意义的是美团LongCat 2.0：中国首个完全基于5万张国产算力卡完成训练与部署的1.6万亿参数MoE开源模型。它验证了一条可行路径——预训练阶段无需依赖海外高端芯片，本土硬件栈已能支撑超大规模模型研发。

市场分层：高端稳利，低端拓界，ARR爆发可期

行业正形成清晰的双层结构。高端模型（如智谱GLM5.2、阿里Qwen3.7 Max）定价约1美元/百万token，是低端模型的5倍；其推理毛利率维持在10%–20%，虽仅为美国同类模型报价的10%–25%，但凭借极低激活比，仍保障盈利可持续性。 低端模型则瞄准价格敏感型全球中小企业与个人开发者，报价压至0.06–0.2美元/百万token。MiniMax海外收入占比达60%–70%；DeepSeek自7月中旬起对V4系列实施峰谷定价，混合均价为0.35美元（V4 Pro）与0.12美元（V4 Flash），进一步拓宽应用边界。 高盛预测：中国AI模型API及订阅收入将从2026年的350亿元人民币，增至2030年的8790亿元，增幅达25倍；对应日均token消耗量由350万亿升至4600万亿。

开源不是免费：从广泛渗透到价值回收

开源并非放弃商业逻辑，而是换一种方式扎根生态。Qwen、DeepSeek、GLM、M3均选择开放权重，唯字节Seed坚持闭源。开源赋予模型跨云、跨设备、跨区域灵活部署能力，也借社区反馈加速迭代。 但开源带来的真实经济价值常被低估。以智谱为例，其2026年目标ARR为10亿美元，而GLM5.2在阿里云百炼等MaaS平台上的实际调用量远超智谱自有API渠道——平台直接托管开源模型，无需向智谱支付费用。 行业正悄然转向“开放权重+商业授权”模式：MIT式完全免费让位于收入分成协议。MiniMax M系列已率先实践。模型公司由此接入AWS Bedrock、阿里云百炼等成熟推理基础设施，不再承担重资产算力投入，转而通过分成获取稳定现金流，单位经济效益显著改善。

出海本质：从Token消耗到ROI交付

国际市场是中国模型最大增量来源。高盛测算，至2030年，全球智能体AI将带动token消耗增长24倍，其中企业级智能体贡献55倍增量。中国模型正凭借“够用、好用、便宜”的组合优势，在非美市场快速提升份额。 更深层变化在于企业使用逻辑的迁移：从2025年底盛行的“token最大化”（将高消耗等同于高生产力），转向“ROI优先”——聚焦任务闭环率、日活智能体数、流程自动化深度与可衡量产出。Jellyfish数据显示：重度AI用户消耗10倍token，产出仅提升2倍，效率瓶颈倒逼模型走向务实交付。 渠道层面，Gemini Enterprise Agent Platform与AWS Bedrock均已上线DeepSeek、MiniMax、Moonshot、GLM、Qwen等中国模型。微软亦评估将DeepSeek集成至Copilot，作为低成本可选模型，明确强调所有数据保留在Azure内——这不仅是技术适配，更是信任基建的建立。

赢家画像：三维定位，强者恒强

高盛构建“竞争定位框架”，以三维度量化长期胜出概率：ARR规模 × 毛利率优势 + 财务实力。 定价能力看上市节奏、LMArena盲测评分与混合定价水平；成本优势看吞吐量、缓存命中率、参数激活比与推理毛利；财务实力看现金储备、净现金占比与估值健康度。 基础文本赛道，智谱（首次覆盖，中性评级，目标估值1100亿美元）与DeepSeek（未上市）并列最强——二者在定价弹性与成本控制上均具不可复制性。独立AI模型公司整体隐含估值已超2000亿美元。 多模态领域，字节跳动Seedance领跑，毛利率达70%，ARR运行率逾20亿美元；快手可灵、MiniMax Hailuo/H3亦被看好，预计2026年下半年将受益于视频生成与大模型能力融合带来的功能升级与供给溢价。 MiniMax获高盛维持买入评级，目标价860港元。其M3模型处于高token量与合理定价的ARR最优象限；当前估值仅为2026年底ARR的13倍，显著低于同业，上行空间明确。