从Hyperliquid到Tether：Web3已验证的5张现金流表

作者：Eric SJ 很多人说 Web3 没有商业模式。 这句话只对了一半。 Web3 确实有很多项目，本质上还停留在“代币补贴 + 叙事融资 + 流动性退出”的循环里。 但如果你把视角从 FDV、空投、上所和叙事里抽出来，去看谁在真实付钱、钱最后流向哪里、协议到底靠什么产生收入，就会发现： Web3 不是没有商业模式，只是很多商业模式，和代币价格并不存在强绑定关系。 这也是为什么它们经常被市场忽略。所谓商业模式，本质上在回答四个问题： 谁付钱？ 为什么愿意付钱？ 最后怎么变成收入和利润？ 这套模式能不能长期持续？ 按照这个标准看，目前 Web3 里已经被市场验证的商业模式，大致可以分成五类： 交易费 稳定币储备收益 资金利差 区块空间出售 协议级服务费 这一篇就简单聊这五种模式，到底靠什么赚钱？ 五种已经被验证的现金流 通常一个完整的商业模式都是能够非常简单的解释的，所以以下展开这些模式的每一个例子，篇幅绝对不长，因为它们模式足够清晰。 第一种：交易费——Hyperliquid 先讲交易费，这是行业内最早被验证的商业模式，从CEX、DEX再到跨链桥，商业模式都是这个模型，差别只是通过什么样的载体实现的而已。 这类商业模式的优点是收入直接、现金流清晰；缺点是高度周期化，牛市收入爆炸，熊市会迅速萎缩。 我认为Hyperliquid @HyperliquidX 是交易费模式里最好的例子，没有之一。 原因很简单：第一它当前不靠复杂叙事收费，结构很清晰很简单，最重要的是保持着足够的透明度。 通过链上的接口能很清晰的看到它的收入结构，DeFiLlama对Hyperliquid的费用口径包括合约交易费和Builder fees(未含现货)，也就是用户开合约、挂单、吃单、做市、使用Builder Code，都会在不同层面产生费用。 至于这个费用流向哪里，不是这一节的主题，不展开了，但有些数据需要放在这，告诉大家它的闭环做的有多好： 所以它的商业模式很直接：交易量越大，手续费越多；手续费越多，收入越多；收入越多，回购越多。 但交易费模式的问题也很明显：它吃行情，牛市收入会很性感，熊市收入会明显收缩(看图右变化趋势) 第二种：稳定币储备收益 —— USDT/USDC/USD1 稳定币这一类可以拆成两个维度，一种是传统法币储备型的稳定币，代表有USDT、USDC；另外一种是像Ethena这样的，它严格来说不算“储备收益”的类型，吃的是加密市场里的资金费率和基差，不是本段的范畴里。 USDT和USDC的底层商业模式，本质上都很接近“链上货币市场基金”。 用户拿1美元换1枚稳定币，发行方拿到底层美元资产，然后配置短债、货币基金、现金等高流动性资产，赚储备收益。 USD1也是类似逻辑，但有细微差别，据World Liberty Financial官方文档称，USD1由现金、美国政府货币市场基金和其他现金等价物支持。 用户拿到的是链上美元使用权，发行方拿到的是底层美元资产收益权。 这也是为什么稳定币发行商的商业模式非常强。 它不一定需要用户每天交易，只要稳定币规模在，它就能持续吃到储备端收益，这类商业模式的核心不是“有没有人交易”，而是“有没有足够多的钱愿意留下来”。 资金一旦沉淀，迁移成本就比交易行为更高。 第三种：资金利差——Ethena/AAVE 这里要举两个案例，一个是上面提到的Ethena @ethena 它的主打产品也是稳定币，但是和储备收益不同的是，它的稳定币底层是费率收益。 也就是通过对BTC、ETH 等现货资产采取中性对冲策略，赚取合约费率和基差收益(也有一小部分的储备收益，是来自以太的节点质押收益) 而另外一个案例——AAVE @aave ，是资金利差模式的代表。 传统银行赚钱的方式很简单：低成本吸收资金，高价格放出资金，中间赚利差； Aave 做的事情和银行有相似之处，但它不是自己吸储放贷，而是用智能合约把存款人、借款人、抵押品、利率模型和清算机制组织在一起。 用户把资产存进Aave的资金池，借款人用抵押品借出资产，并支付借款利息，当一个资金池里被借走的钱越多，资金利用率越高，借款利率就会上升；当资金池里闲钱很多、没人借，利率就下降 这套机制本质上是在给链上资金自动定价。 而 Aave 的协议收入，则来自借款人支付利息中的一部分抽成。也就是说，借款人支付的利息大部分会分给存款人，剩下的一部分会通过储备因子进入协议金库，成为 Aave 的协议收入。 第四种：区块空间出售——Ethereum $ETH 公链真正卖的不是 TPS，而是区块空间. Ethereum的区块空间收费结构分成了两部分：基础费+优先费，前者是网络依照拥挤程度的自动定价，这一部分会被销毁；后者则是你额外给验证者的小费，用来提高交易被更快打包的吸引力。 故而它的费用结构为：总 Gas 价格 = 基础费 + 优先费 而一笔交易最终支付的总费用= Gas使用量×（基础费 + 优先费） 除此之外，由于以太是一个整体的生态，有着很多的Layer2，所以它卖的是两类空间： 一类是普通交易执行空间，也就是上面提到的； 一类是Rollup使用的blob数据空间。 blob是Rollup用来上传批量交易数据的临时数据包，也就是在L2上的数据，在打包的过程中被塞入了“blob”提交给以太这个主链，这个blob同样要交一笔blob gas，这是独立于普通交易gas的另外一个定价标准。 技术性的剖析不是本章的讨论范围，这里就不再展开了，放张图总结一下： 第五种：基础设施服务费 除了交易费、稳定币储备收益、资金利差和区块空间出售之外，我认为 Web3 还有第五类商业模式正在变得越来越重要： 基础设施服务费，且很多是以订阅的形式存在 它不是用户交易一次抽一次水，也不是稳定币发行方拿储备去买短债，而是项目方、应用、链本身为了使用某种关键基础设施，持续支付费用。 随着时间的推移和原有业务的成熟，Web3 里的很多协议，正在从“发币项目”变成“基础设施供应商”。 1.比如deBridge @debridge 作为一个跨链桥，除了本身的跨链交易服务之外，还支持帮B端的各个链搭设跨链桥，本质上卖的是跨链通信能力，项目方要跨链传消息、传指令、传流动性，就需要使用它的协议服务。 2.又比如OP Stack @Optimism 卖的是开链能力和共享生态网络。Superchain成员链享受OP Stack标准化构建和生态协同，同时把一部分收入回流给Optimism collective 3.再比如 Chainlink @chainlink 卖的是预言机和可信数据服务。DeFi需要价格信息、衍生品需要喂价，跨链需要消息验证，这些都不是一次性需求，而是持续性基础设施需求。 所以这类模式可以理解成Web3版SaaS，只不过它卖的不是软件账号，而是跨链、开链、预言机、自动化、数据验证这些底层能力。 这类收入短期看不一定最性感，但长期商业价值很高。因为一旦项目方把自己的业务接进这些基础设施里，迁移成本会很高。 之后会考虑将1-3个模式单独拎出来讲讲(看本篇的反馈如何) 最后简单收个尾 一句话总结： Web3 不是没有商业模式，而是很多商业模式并不直接反映在代币价格里 每种模式列举了一个案例展开 1.交易费—Hyperliquid @HyperliquidX 2.稳定币储备收益—USDT/USDC/USD1 @worldlibertyfi 3.资金利差—Ethena/AAVE @ethena @aave 4.区块空间出售—以太 5.协议级服务费—ChainLink/OP/deBridge @chainlink @Optimism @debridge 如果把这五类商业模式放在一起看，其实会发现一个很明显的变化： Web3 并不是只有叙事，也开始出现越来越清晰的现金流。 上文提到的这五类模式不会覆盖Web3的全部未来，但至少在当下，它们已经是最容易被验证、最容易被追踪真实现金流的几种商业模式。 为避免篇幅过长，这一篇聊的是这些模式是靠什么赚钱的，没有展开的是这些钱都流向了哪。 下一篇会再聊一个更关键的问题：到底什么因素，会影响这些商业模式的质量？ 因为真正好的商业模式，从来不是短期赚到一笔钱，而是能长期、稳定、可解释地把需求变成现金流。 Web3 也是一样。