摩根士丹利解读：台积电 Q2 财报将至， 66%毛利率还能守多久？

TL;DR台积电将于 7 月 16 日举行 Q2 业绩会，AI/HPC 需求、2nm 进度和毛利率展望是核心看点。公司 Q1 美元营收 359 亿美元，毛利率 66.2%；Q2 指引为营收 390 亿至 402 亿美元、毛利率 65.5% 至 67.5%。HPC 已占 Q1 营收 61%，7nm 及以下先进制程占晶圆收入 74%，高性能计算和先进节点仍是增长主线。台积电预计 2026 年美元营收增长超过 30%，资本开支将靠近 520 亿至 560 亿美元区间高端。AI 订单仍强，但 2nm 爬坡、折旧增加、海外建厂成本和客户订单节奏，都会影响高毛利能否延续。台积电将在 2026 年 7 月 16 日 14:00 台湾时间举行第二季度业绩会，7 月 6 日至 15 日进入静默期。这场业绩会的看点已经不只是营收增长。作为全球最大晶圆代工厂，台积电一端连接苹果、高通等移动芯片客户，另一端承接 AI 加速器、云端自研芯片和高性能计算需求。Q2 财报将直接验证三个问题：AI 订单是否继续强劲，2nm 爬坡是否顺利，接近 66% 的毛利率还能维持多久。过去一年，AI 需求已经持续推高台积电的收入、利润率和资本开支。市场现在更关心的是，AI/HPC 带来的高增长，能否继续兑现成高毛利。Q2 财报，先看毛利率能否守住高位台积电 Q1 已经交出一份强劲成绩单。公司一季度美元营收为 359 亿美元，毛利率达到 66.2%，营业利润率为 58.1%。按新台币口径，第一季度营收为 1.134103 万亿元，净利润 5724.80 亿元，EPS 为 22.08 元；营收同比增长 35.1%，净利润同比增长 58.3%。Q2 指引仍然压在高区间。台积电预计第二季度美元营收为 390 亿至 402 亿美元，毛利率为 65.5% 至 67.5%。这意味着，7 月 16 日市场要看的不只是营收是否落在指引区间，更是毛利率能否继续守住 65% 以上。当前台积电的估值和盈利预期，已经建立在 AI/HPC 需求强劲、先进制程供给偏紧、产能利用率维持高位这几个假设上。月度营收提前释放了需求仍强的信号。台积电 2026 年 5 月营收为 4169.75 亿元新台币，同比增长 30.1%；1 至 5 月累计营收为 1.961804 万亿元新台币，同比增长 30.0%。不过，收入增长不等于利润同步增长。先进制程扩产初期会带来设备投入、折旧增加和良率爬坡成本。最终决定市场反应的，仍是 Q2 实际毛利率，以及管理层对下半年利润率的表述。摩根士丹利预计台积电 Q2 毛利率达 67.4%，处于公司指引高端AI/HPC 仍是台积电最强支撑台积电当前最强的增长来源仍是 AI 和高性能计算。管理层在 Q1 电话会上称 AI 相关需求「extremely robust」，并将 2026 年美元营收增长预期提高至超过 30%。收入结构也在强化这一判断。2026 年一季度，HPC 占台积电营收 61%，7nm 及以下先进制程占晶圆收入 74%。这不能直接等同于 AI 收入占比，但足以说明，高性能计算、先进节点和高端客户需求，已经成为台积电收入结构里的主线。AI 芯片需求推高先进封装产能，CoWoS 和 SoIC 仍是台积电扩产重点AI 芯片对台积电的拉动，不只来自订单数量，也来自单颗芯片价值。AI 加速器和云端自研芯片通常面积更大、制造复杂度更高，对先进制程和先进封装的依赖更强。这会推高订单价值，也让高端产能更容易维持紧张。只要 AI 资本开支继续扩张，台积电就更容易维持产能利用率和议价能力。这也是市场把台积电视为 AI 硬件链条关键业绩验证点的原因。但台积电通常不会在财报中逐一确认苹果、英伟达、高通等具体客户订单。投资者更多只能通过收入结构、资本开支、月度营收和管理层措辞，判断真实需求强度。因此，7 月电话会中关于 AI/HPC 需求、客户库存和下半年订单节奏的表述，会比单个季度数据更重要。资本开支靠近上限，利润率压力也会增加台积电已经把 2026 年全年资本开支指向 520 亿至 560 亿美元区间高端。这个动作说明，管理层看到的不是短期订单波动，而是 AI/HPC 需求带来的长期产能缺口。更高资本开支有助于台积电锁定未来订单，也会带来更高成本。先进制程产线投入巨大，设备和厂房折旧会逐步反映到利润表里。美国、日本、德国等海外建厂可以分散地缘风险，但也会带来更高的运营成本、管理复杂度和供应链成本。所以，资本开支靠近上限是一把双刃剑。需求强劲时，它代表台积电继续扩大领先优势；需求放缓时，它会更快转化为毛利率压力。这也是市场反复追问毛利率的原因。台积电目前不缺需求，真正的分歧在于，这些订单能否继续以高利润兑现。2nm 爬坡，决定下一阶段盈利弹性除了 Q2 业绩，2nm 是台积电未来几年更重要的变量。管理层此前表示，N2 已在 2025 年第四季度进入高量产，并在新竹、高雄多阶段爬坡，需求来自智能手机和 HPC/AI。对客户来说，2nm 决定下一代旗舰手机芯片、AI 加速器和高性能计算芯片的性能边界。对台积电来说，2nm 决定未来几年先进制程的价格、产能分配和毛利率水平。市场现在关心的不是 2nm 是否进入量产，而是量产后能多快扩大供给，良率能否按计划提升，初期客户需求能否覆盖高昂资本投入。如果 2nm 爬坡顺利，台积电可以在 AI 需求高峰中继续掌握先进制程供给，并延续高端产能的议价能力。若良率、设备交付或成本压力超预期，即使收入继续增长，毛利率也可能受到拖累。台积电预计 N2/A16 产能在 2026 至 2028 年快速爬坡，CAGR 约 70%。7 月 16 日真正要听什么7 月 16 日这场业绩会，重点不只是台积电能否完成 Q2 指引。更关键的是，管理层会如何描述下半年 AI/HPC 需求、先进封装产能、2nm 爬坡进度、资本开支安排和毛利率展望。如果台积电继续维持强需求判断，同时毛利率守住 65.5% 至 67.5% 的指引区间，市场对 AI 硬件链条的信心会继续得到支撑。若管理层对客户订单、库存或成本压力释放更谨慎的信号，投资者会重新评估 AI 供应链高增长还能持续多久。台积电当前的强势来自 AI/HPC 需求、先进制程紧缺和高资本开支扩产。风险也在同一条链条上：需求、价格、良率、折旧和海外执行，只要有一环不及预期，接近 66% 的毛利率就会先被考验。